El control cambiario en Argentina es un tema de gran relevancia económica y social. El control cambiario consiste en el conjunto de regulaciones y restricciones impuestas por el Estado sobre las transacciones con divisas extranjeras. Sus objetivos son controlar la salida de capitales, estabilizar el tipo de cambio, mantener reservas, y equilibrar la balanza de pagos, entre otros. Estas regulaciones determinan aspectos claves como las operaciones de compra/venta de moneda extranjera o los movimientos de capital hacia y desde el exterior.
Este análisis busca examinar integralmente sus fundamentos, evolución histórica, tipos de control cambiario, impactos y perspectivas para brindar una visión completa sobre este controvertido mecanismo de “cepo”.
¿Qué es el control cambiario?
Tal como se mencionó inicialmente, el control cambiario o de capitales consiste en un amplio conjunto de medidas, normativas y regulaciones impuestas por la autoridad monetaria, centralizada en el Banco Central de la República Argentina (BCRA), con el fin de administrar, orientar y determinar con diferente grado de discrecionalidad e intensidad según sea el caso, operaciones del mercado cambiario, particularmente de compra y venta de divisas extranjeras.
Los instrumentos específicos utilizados para implementar el control cambiario son muy variados e incluyen: regulación de montos máximos para la compra de moneda extranjera, encajes obligatorios para los bancos sobre una proporción de los depósitos en moneda extranjera, requerimiento de autorizaciones previas del BCRA para acceder al mercado único y libre de cambios, restricciones aplicables al mercado de capitales y a flujos financieros con el exterior, entre otros.
Profundizar en cómo afecta el control cambiario en las empresas y cómo afecta el control cambiario en las operaciones bancarias internacionales son aspectos críticos de este análisis, ya que estas políticas tienen un impacto directo en la capacidad de las empresas para realizar operaciones comerciales y financieras en el contexto global. La regulación cambiaria afecta la planificación financiera, las inversiones, y la competitividad internacional de las empresas argentinas.
Objetivos económicos declarados
Más allá de la multiplicidad de herramientas específicas de política económica que abarca el concepto, el control de cambios tiene por objetivo general intervenir activamente en el funcionamiento del mercado cambiario para orientarlo en determinada dirección de acuerdo a las prioridades y necesidades coyunturales. Si bien como se analizará posteriormente, en un plano estrictamente económico la evidencia empírica global se inclina por considerar que los controles generan más distorsiones que beneficios, al menos en el mediano-largo plazo, lo cierto es que bajo ciertos contextos de emergencia pueden ser efectivos para apuntalar objetivos acotados de muy corto plazo.
Entre los principales objetivos operativos o instrumentales que suelen esgrimir los defensores de los controles cambiarios se destacan:
- Preservar el nivel de reservas internacionales del BCRA: ante un mercado cambiario libre, una fuerte devaluación del peso o expectativas de continua pérdida de valor de la moneda pueden impulsar una elevada demanda de dólares que erosionan rápidamente el stock de reservas. Esto es particularmente problemático cuando las reservas netas reales son bajas en términos históricos.
- Evitar o frenar bruscas devaluaciones o aceleraciones del tipo de cambio oficial, lo que también contribuye a mantener relativamente estable el valor de la moneda local.
- Contener movimientos especulativos o flujos disruptivos de capitales de corto plazo, tanto de salida para formar activos en el exterior como de entrada bajo la forma de carry trade atraídos por altas tasas de interés en pesos.
- Redirigir mediante incentivos los dólares del complejo agroexportador hacia el BCRA en lugar de ser retenidos por los productores. Esto resulta particularmente relevante en Argentina dado el peso de las exportaciones primarias en el total de ingresos por comercio exterior.
Fundamentos teóricos: la visión favorable al control cambiario
Si bien el mainstream de la teoría económica moderna recomienda evitar en la medida de lo posible las intervenciones estatales en el libre funcionamiento de los mercados, existen algunas visiones heterodoxas que bajo ciertos supuestos justifican la utilidad de implementar controles de capitales en economías emergentes con tipo de cambio flotante.
El principal argumento tiene que ver con evitar apreciaciones sostenidas de la moneda local, ya sea en términos reales vía inflación diferencial con socios comerciales o nominal por movimientos especulativos de capitales financieros. Estas apreciaciones perjudican la competitividad de las exportaciones al tiempo que estimulan crecientes importaciones, derivando en déficits comerciales y cuentas corrientes crecientes insostenibles en el tiempo.
Otro argumento se vincula al denominado carry trade, operaciones especulativas de arbitraje que capitalizan el diferencial de tasas de interés aprovechando el endeudamiento barato en moneda extranjera para invertir en activos domésticos de mayor rendimiento en moneda local. Esta dinámica suele derivar en una apreciación cambiaria real que luego se revierte bruscamente, por lo que restringir los flujos de capitales altamente volátiles resulta una externalidad positiva.
Asimismo, algunas investigaciones como las de la CEPAL han sugerido efectos básicamente neutros de largo plazo en crecimiento, empleo e inversión a partir de simulaciones de modelos macroeconómicos con y sin control de capitales. Incluso en episodios puntuales como la crisis financiera global de 2008-2009 aquellas economías emergentes con ciertas restricciones vigentes al ingreso especulativo de capitales habrían sufrido menos volatilidad e impactos contractivos.
Ejemplos de países que históricamente han implementado control de capitales
Con resultados heterogéneos: Venezuela, Colombia, Malasia, China o Chile. Ninguno ha estado exento de efectos colaterales no deseados, pero en determinados períodos los beneficios en materia de estabilidad monetaria y cambiaria real parecen haber superado a los costos, según sus defensores. Claro que se trata de realidades nacionales muy distintas a la Argentina en términos de credibilidad de políticas, calidad institucional, grado de dolarización de facto, etc. Por lo tanto, la extrapolación normativa puede resultar problemática.
Evolución histórica del control cambiario en Argentina
Si bien el control cambiario o de capitales tiene una extensa historia a nivel mundial como herramienta de política económica, en Argentina puede situarse su origen moderno en la década de 1930.
Raíces en la década de 1930 con la influencia de Keynes
De la mano de las ideas keynesianas que revolucionaron el pensamiento imperante hasta entonces. En efecto, luego de la crisis financiera global de 1929 y sus consecuencias depresivas sobre la actividad económica, el comercio internacional y los flujos de capitales, las recetas que predominaron en las primeras décadas del siglo XX de libre movilidad de bienes y dinero perdieron peso frente a un renovado foco en el empleo, la estabilidad monetaria y cambiaria, y en el manejo agregado de la demanda.
En este contexto, durante la década Infame bajo los gobiernos conservadores de Justo, Ortiz y Castillo, la influencia cada vez mayor de los postulados intervencionistas promovidos por John Maynard Keynes y la necesidad de responder al colapso del comercio exterior trasladando el eje productivo a satisfacer el mercado doméstico, derivaron en una creciente regulación estatal de los movimientos financieros y monetarios con el resto del mundo.
Intensificación con el peronismo y la ISI
Ya con el peronismo en el poder desde 1946, y la puesta en marcha de un modelo económico basado en la estrategia de Industrialización por Sustitución de Importaciones (ISI), los controles sobre el comercio exterior, las importaciones y el mercado de cambios se profundizaron en función de los nuevos objetivos de política: impulsar la actividad y el empleo en el sector industrial-manufacturero local para reducir dependencia de manufacturas foráneas.
En este esquema, donde el Estado asumía un rol determinante en la asignación de recursos crediticios, cambiarios y productivos según prioridades sectoriales y el manejo de los agregados macroeconómicos, todo bajo un enfoque de desarrollo “hacia adentro”, las restricciones sobre flujos financieros externos y el tipo de cambio resultaban consustanciales al modelo.
De todas formas, la solidez fiscal, bajos niveles de deuda pública y tasas de inflación moderadas durante buena parte de esas décadas permitieron que el manejo cambiario fuera relativamente exitoso en cumplir sus propósitos de sostener la actividad interna y un tipo de cambio real alto sin mayores desequilibrios, al menos hasta pasada la mitad de los años ’50.
Vaivenes entre liberalización y controles intensificados: 1960 en adelante
A partir de la década de 1960, ya con síntomas de agotamiento del modelo sustitutivo en materia de dinamismo industrial y productivo, comenzaron las disputas entre enfoques más liberales que propiciaban una progresiva apertura financiera, reducción de aranceles e integración al mundo contra visiones que bregaban por extender los controles cambiarios, crediticios e impositivos para forzar un crecimiento del mercado interno.
Así, durante los vaivenes político-económicos posteriores entre gobiernos democráticos y militares, se sucedieron etapas de cierto relajamiento cambiario bajo el ministro Krieger Vasena a inicios de los años 70 o el equipo de Martínez de Hoz con la tablita durante el Proceso, con otras de control cambiario estricto como el Rodrigazo de 1975 o el retorno del peronismo en 1973 tras la breve experiencia de Cámpora y el posterior giro ortodoxo del Pacto Social.
En el medio de estos ciclos entre programas de estabilización con dosis de aperturas externas y financieras de corte monetarista, contra otras de controles e intervenciones directas para reactivar el alicaído mercado doméstico, lo cierto es que la tendencia secular apuntaba a un progresivo agravamiento de los desequilibrios macroeconómicos heredados: elevada inflación con episodios hiperinflacionarios, crisis de balanza de pagos, estanflación, atraso cambiario, déficits fiscales, endeudamiento público e inestabilidad política generalizada.
Mecanismos y tipos de cambio bajo control cambiario
El control de cambios involucra un amplio abanico de instrumentos normativos y operativos que pueden clasificarse en directos e indirectos. Dentro de los primeros se destacan:
Tope a las compras de dólares
Fijación de cupos mensuales máximos que los particulares pueden adquirir en los bancos y casas de cambio para ahorro, turismo, compras en el exterior, etc.
Autorización previa del BCRA
Requisito para que empresas e inversores institucionales accedan a comprar moneda extranjera para girar dividendos al exterior o repagar capital, por ejemplo.
Prohibición de operaciones
Clases de ventanilla para ciertos tipos de operación cambiaria como la formación de activos externos de residentes.
Mientras que los mecanismos indirectos más comunes son:
- Elevación de encajes
- Incremento del porcentaje de los depósitos en dólares de los bancos que deben permanecer inmovilizados en el BCRA.
- Regulaciones a ingresos y egresos de flujos financieros transfronterizos.
- Restricciones para operar en otros mercados cambiarios paralelos.
Tipos de cambio múltiples
Históricamente, bajo este esquema de control cambiario, en Argentina han coexistido múltiples mercados y cotizaciones del dólar, tanto paralelas entre sí como respecto al oficial, que responden a fuerzas de oferta y demanda diferentes.
Por un lado, se encuentra el mercado único de cambios, con su cotización minorista o vendedor y mayorista o comprador. Este cambio oficial, conocido también como dólar solidario desde que se le aplicaran retenciones impositivas, responde a las pautas del BCRA, pero con intervenciones del propio BCRA mediante venta de reservas cuando lo considera pertinente para evitar devaluaciones abruptas.
Por otro lado, están los mercados financieros del contado con liquidación y el MEP o Bolsa, donde se comercializan bonos o acciones argentinas contra dólares depositados en el exterior, con una cotización implícita. Si bien no son mercados estrictamente paralelos, ya que las operaciones son legalmente válidas, no son considerados formales porque se utilizan con fines especulativos para arbitrar contra los distintos valores relativos del peso y el dólar.
El mercado informal o ilegal lo constituye el denominado dólar blue, tranzado físicamente en efectivo en cuevas financieras sin regulación alguna. Su valor también fluctúa libremente según leyes de oferta y demanda, pero sin intervención estatal, y usualmente refleja el tipo de cambio que se igualaría ante una hipotética liberación cambiaria absoluta, por lo que también se lo denomina dólar libre.
Otros tipos de cambio elementos son el CCL (cable), el dólar bolsa o MEP, el dólar tarjeta o turista (usado para consumos en el exterior), y recientemente el denominado dólar Coldplay implementado para extranjeros que visitan argentina y cambian divisas a un tipo superior al mayorista oficial.
En momentos de control de cambios estricto, la brecha o diferencial de cotización entre el dólar oficial promedio y los distintos paralelos suele ampliarse de manera considerable, llegando a un 100% en los picos históricos. Esta dispersión de precios relativos y las expectativas sobre su convergencia futura explican en buena parte la dinámica especulativa de estos mercados.
Cronología y eventos clave del control cambiario en Argentina
Revisemos uno a uno los eventos que supusieron un cambio sustancial en la economía argentina a lo largo del tiempo.
Antecedentes: la Convertibilidad de los 90
Para analizar varios de los principales hechos asociados al control cambiario local, es preciso referenciar previamente el contexto de la Ley de Convertibilidad que rigió entre 1991 y fines de 2001. Dicha medida, impulsada por el ministro Domingo Cavallo durante el gobierno de Carlos Menem, establecía un sistema de Currency Board que fijaba por ley la paridad 1 a 1 entre el peso y el dólar. Esto implicaba plena vigencia del artículo 8vo de la Carta Orgánica del BCRA que vedaba expresamente la posibilidad de aplicar controles cambiarios de cualquier tipo.
La crisis de la Convertibilidad
A fines de 2001, en medio del dramático estallido socioeconómico con epicentro en el corralito financiero que precipitó la caída del gobierno de De La Rúa, se produjo la impugnación formal del régimen convertible para transitar hacia un sistema de flotación administrada del tipo de cambio a cargo del BCRA. Si bien inicialmente se implementó una flotación pura o limpia, con el dólar libre de interferencias oficiales, la realidad se tornó bien distinta.
El regreso del cepo cambiario
En efecto, la maxidevaluación registrada en los primeros meses de 2002 dio paso a una fuerte aceleración inflacionaria que nuevamente tornó conveniente implementar regulaciones cambiarias, primero para contener la escalada del dólar, y luego también para cuidar el nivel de reservas internacionales. Así, en junio de 2005 bajo la gestión de Lavagna ya en tiempos de Néstor Kirchner, se impusieron las primeras restricciones para la compra de dólares y otras operatorias cambiarias. Pero recién en el segundo mandato de Cristina Fernández de Kirchner, en el crítico 2011, se estableció un cepo casi total.
El cepo cambiario 2011-2015
Específicamente, a partir de octubre del 2011 se impuso la obligación de requerir autorización del BCRA para acceder al mercado oficial a fin de realizar compras de moneda extranjera. El objetivo explícito de la medida que se mantuvo hasta el final del mandato de CFK fue preservar el nivel de reservas para garantizar la disponibilidad de dólares para importaciones y pago de deuda. Adicionalmente, se implementaron otras restricciones como la exigencia a exportadores de liquidar divisas en plazos acotados, la limitación para adquirir moneda extranjera en efectivo, y el requisito de conformidad previa a girar utilidades y dividendos. Hacia 2014 el cepo se había extendido también al mercado de capitales de bonos y acciones.
Efectos sobre brecha cambiaria e inflación
Si bien inicialmente el cepo redujo momentáneamente la cotización paralela del dólar y moderó la pérdida de reservas, con el paso de los años derivó en efectos cada vez más contraproducentes: disparada del blue por encima de los $15 y creciente brecha con el oficial en torno al 70%, resurgimiento de la inflación por encima del 20% anual, caída de inversiones y desaceleración de la economía con mayor peso de las restricciones externas.
Levantamiento parcial del cepo por Macri
En diciembre del 2015 ya con Mauricio Macri como presidente, y con un BCRA prácticamente sin reservas, se produjo una fuerte devaluación inicial con flotación libre del tipo de cambio. Pero a partir de 2018 volvieron ciertas restricciones cambiarias ante los vaivenes del mercado cambiario, aunque más leves respecto del cepo anterior. Por caso, se impuso la obligación a exportadores de liquidar divisas a sólo 5 días de cobrada la venta en lugar de los 360 días que regían. También hubo medidas para encarecer la compra de dólares, pero sin límites absolutos ni autorización previa. De todas formas, no tuvieron mayor éxito en revertir la pérdida de reservas ni apuntalar al peso.
Rápido retorno a controles estrictos con Fernández
Tras la estrepitosa devaluación poselectoral del 12 de agosto de 2019 que superó el 30% en pocas ruedas cambiando el clima económico, la victoria del Frente de Todos en octubre precipitó el retorno de restricciones extremas incluso antes de la asunción formal de Alberto Fernández: se impuso un tope de USD 200 mensuales por persona, y la necesidad de pedir venia al BCRA para operaciones varias con algunas excepciones. También hubo medidas relacionadas para contener la suba del dólar financiero. De todas formas, no lograron evitar que las brechas con los paralelos continúen ampliándose a niveles récord superando el 100% anual a comienzos del 2023, con las consecuencias económicas y distorsivas antes reseñadas sobre inflación, actividad y expectativas.
Impacto económico y social del control cambiario
Uno de los principales efectos adversos del control de cambios es la distorsión significativa que introduce en los precios relativos de la economía, al alterar artificialmente el valor del signo monetario local respecto a monedas globales provocando desalineamientos del tipo de cambio real multilateral. Esto desestimula exportaciones al reducir la competitividad externa, mientras subsidia crecientes importaciones que desplazan producción doméstica.
El atraso cambiario frecuente bajo este sistema también distorsiona la asignación interna de recursos productivos, que comienzan a volcarse a actividades no transables favorecidas por el tipo de cambio oficial y desalentadas en el sector transable que produce divisas. De esta forma se reduce el potencial de crecimiento de largo plazo.
Efectos sobre inflación, expectativas y brecha cambiaria
Otro claro efecto observado históricamente es el rebrote inflacionario cuando el mercado cambiario se encuentra severamente intervenido, ya que los agentes económicos internalizan el alto riesgo de devaluaciones a futuro dada la imposibilidad de acceder a canastas de ahorro en moneda dura con tipo de cambio libre.
Esta dinámica también retroalimenta las expectativas recesivas, el desarrollo de mercados paralelos con brechas que llegan a duplicar el valor del dólar oficial, y la implementación de regulaciones distorsivas complementarias para tratar de contener la volatilidad financiera y cambiaria acentuando los desequilibrios.
Pérdida de competitividad, productividad e inversión
Los desalineamientos antes descritos también conducen a la postre a la pérdida sostenida de competitividad externa, menor dinamismo en términos de productividad sistémica, y caída en los niveles de inversión, con el consiguiente impacto contractivo sobre los niveles de empleo y salario real.
Asimismo, el estricto control de cambios reduce severamente el grado de integración financiera internacional al desalentar el ingreso de capitales externos. Esto no sólo limita el financiamiento productivo, sino que también priva al sistema económico de la transferencia tecnológica asociada a dichos flujos de empresas multinacionales.
Efectos sobre PIB, empleo y distribución del ingreso
En definitiva, los efectos recesivos contractivos de mediano plazo sobre el producto y el empleo suelen ser los desenlaces estilizados de este tipo de políticas, tal como ha ocurrido sistemáticamente en Argentina. Asimismo, los estratos socioeconómicos de menores recursos resultan particularmente perjudicados por estos mecanismos regresivos, que no hacen más que acentuar las deficiencias distributivas estructurales de la economía doméstica.
Por caso, hacia 2022 con el control cambiario vigente, el PIB real se ubica un 5% por debajo de los niveles pre pandemia con alto desempleo en doble dígito, mientras el salario real promedio se encuentra un 10% por debajo respecto a 2017. Todo ello en un marco de pobreza cercana al 40%.
Políticas y regulaciones cambiarias complementarias
Más allá de las restricciones estrictas para acceder al mercado único de cambios y adquirir divisas bajo el control vigente, en los últimos años se intensificaron las regulaciones orientadas a limitar vehículos alternativos de dolarización de ahorros como las criptomonedas.
Específicamente, en mayo de 2022 el BCRA prohibió a las entidades financieras y proveedores de servicios de pago ofrecer o facilitar operaciones de compra, venta o transferencias de criptoactivos. Los fundamentos aludidos apuntaban a frenar la salida de divisas a través de este canal ante la escasez de reservas internacionales.
Inclusión del dólar turista en el cupo mensual
Otra medida tendiente al mismo fin de reforzar el cierre cambiario la constituyó la incorporación dentro del cupo mensual de USD 200 por persona las compras con tarjeta de crédito en moneda extranjera. Es decir que los consumos en el exterior o en tiendas libres de impuestos también comenzaron a descontar del límite permitido, afectando especialmente a sectores medios que utilizaban esta vía para acceder a determinados bienes importados.
El denominado «Coldplay»
En diciembre del 2022 se implementó un nuevo tipo de cambio diferencial para turistas extranjeros que llegan a la Argentina, permitiéndoles acceder a un valor superior al minorista e incluso al blue. Esta medida apunta a capturar parte de los dólares del turismo receptivo a un tipo más conveniente para engrosar reservas.
No obstante, lo limitado de su efecto potencial, constituyó un reconocimiento implícito del propio Gobierno sobre la necesidad de sincerar el tipo de cambio oficial frente a la creciente brecha con las paralelas, aunque más no sea parcial y exclusivamente para un segmento de operaciones turísticas. De todas formas, no deja de llamar la atención la persistencia en mantener un sistema de cambios múltiples tan distorsivo y contrario a la lógica económica convencional.
El estado actual del Cepo cambiario durante el nuevo cambio de gobierno en Argentina
Aunque Milei ha prometido eliminar el cepo, reconoce que no será algo inmediato. El principal obstáculo es la complicada situación económica, especialmente los altos pasivos del Banco Central y las bajas reservas de divisas. El ministro de Economía, Luis «Toto» Caputo, ha indicado que no quieren apresurarse y que se buscará eliminar el cepo una vez que se estabilice el balance del Banco Central y se acumulen reservas suficientes.
Por ahora, se espera una flexibilización gradual del cepo, pero no su eliminación total en el corto plazo. Las condiciones actuales, como la alta brecha cambiaria, complican un levantamiento rápido de las restricciones.
